Corporate Finance

Entity und Equity Multiplikatorverfahren

Du möchtest den Wert deines Start-ups anhand eines Vergleichsunternehmens bestimmen, weißt aber nicht wie?
Keine Sorge, wir zeigen dir hier wie das geht!

Entity-Multiplikator, Equity-Multiplikator und die APV-Methode

Um ein Unternehmen über ein Vergleichsunternehmen zu bewerten, gibt es verschiedene Möglichkeiten. Wir schauen uns in diesem Video drei davon an: Zum einen die Bestimmung des Unternehmenswertes über den Entity- beziehungsweise Equity- Multiplikator. Und zum anderen im Rentenmodel über die APV- Methode.
Starten wir mit dem Entity-Value-Multiplikator. Bei den Multiplikatorverfahren wird der Unternehmenswert über einen Multiplikator bestimmt. Dabei wird der Wert eines passenden Vergleichsunternehmens durch eine Bezugsgröße auf das zu bewertende Unternehmen übertragen. Damit das funktionieren kann, wird eine lineare Beziehung zwischen den beiden Unternehmen angenommen.

Der Multiplikator M_{U2} wird berechnet, indem man den Unternehmenswert des Vergleichsunternehmens durch die jeweilige Bezugsgröße teilt.

Welche Bezugsgröße du verwenden kannst, hängt davon ab ob du den Entity oder den Equity Multiplikator berechnen möchtest. Um den Wert deines Start-ups zu bestimmen, multiplizierst du den berechneten Multiplikator dann einfach mit der Bezugsgröße deines Unternehmens.

{GK}_{0,U1}=M_{U2}\timesBezugsgrößeU1

Entity Equity Multiplikator
Das Multiplikatorverfahren

Der Entity-Value-Multiplikator heißt so, weil hier der Wert des gesamten Unternehmens, also des GKs bestimmt wird. Als Bezugsgröße wird hierbei der EBIT verwendet.

{M}_{Entity}=\frac{Unternehmenswert}{EBIT}

Beispiel

Schauen wir uns das mal an einem Beispiel an: Gegeben ist eine Tabelle mit den Unternehmen U1 und U2. Bei beiden ist der erwartete Überschuss X, der Jahresüberschuss und der FK Wert gegeben. Für das Unternehmen U2 ist auch der EK Wert eingetragen. Bei Unternehmen 1 ist dies der Wert, den du über das Multiplikator-Verfahren bestimmen sollst.
Der rf ist mit 10 % und der Gewinnsteuersatz s mit 30 % angegeben.

Beispiel Multiplikatorverfahren
Beispiel

Der Multiplikator lässt sich also so berechnen: GK 0 durch EBIT. Das ist bei einem unverschuldeten Unternehmen gleich EK 0 geteilt durch E (X). Also 1.000 geteilt durch 400 gleich 2,5.

M_{U2}=\frac{{GK}_0}{EBIT}=\frac{{EK}_0}{E\left(X\right)}=\frac{1000}{400}=2,5

Um jetzt den GK Wert von Unternehmen 1 zu bestimmen, multiplizierst Du den Multiplikator mit dem Überschuss von Unternehmen 1.

{GK}_{0,U1}=M_{U2}{\times E\ B\ I\ T}_{U1}

Also 2,5 mal 800 gleich 2.000. {GK}_{0,U1}=2,5\times800=2000

Um jetzt den Wert des Eigenkapitals zu bestimmen, musst du den FK Wert vom GK abziehen.

{EK}_0={GK}_0{-FK}_0  Also: 2.000 minus 400 gleich 1.600.

{EK}_0=2000-400=1600

Der Equity Multiplikator

So viel zum Entity Multiplikator. Schauen wir uns als nächstes den Equity Multiplikator an.
Hierbei wird über die Bezugsgröße Flow to Equity der Wert des Eigenkapitals des zu bewertenden Unternehmens bestimmt.
Dazu setzt du den EK-Wert von Unternehmen 2 ins Verhältnis zum Flow to Equity von Unternehmen 2.

M_{U2}=\frac{{EK}_0}{FTE}

Der Multiplikator ist demnach 1.000 geteilt durch 280 gleich\ 3,571428.

\frac{1000}{280}=3,571428

Jetzt nimmst du den Flow to Equity von Unternehmen 1 mal den Multiplikator. Also 532 mal 3,571428 gleich 1.900. Das EK von Unternehmen 1 hat also einen Wert von 1.900.
Um jetzt das GK entsprechend zu bestimmen, rechnest du 1.900 plus FK gleich 400 gleich 2.300. Der GK Wert von Unternehmen 2 ist also 2300.

Berechnung des Equity Multiplikators

Wie du siehst, erhalten wir ein anderes Ergebnis als beim Entity Multiplikator. Aber welches der beiden ist jetzt korrekt?
Ein zentrales Problem bei der Verwendung der Multiplikatorverfahren ist, dass hier die unterschiedliche Kapitalstruktur der Unternehmen meist nicht berücksichtigt wird. Bei einigen Multiplikatoren ist daher keine korrekte Bewertung möglich, falls unterschiedliche Kapitalstrukturen vorliegen.

Berechnung mit der AVP-Methode

Damit du die Problematik etwas besser verstehst, schauen wir uns zum Abschluss noch an, wie man den EK-Wert von Unternehmen 1 anhand der APV-Methode bestimmen würde. Damit wir diese anwenden können, müssen die beiden Unternehmen der selben Risikoklasse angehören. Denn wie du aus den vorherigen Videos schon weißt, haben Unternehmen einer Risikoklasse einen einheitlichen Kostensatz.

Zunächst musst du demnach die Eigenkapitalkosten k EK von Unternehmen U2 bestimmen.
Dafür verwenden wir die alt bekannte Formel „EK 0 gleich E CF U 2 geteilt durch k EK“.

{EK}_0=\frac{E({\rm CF}_{U2})}{k_{EK}}

Diese müssen wir dann einfach nach kEK umstellen, sodass wir „kEK ist gleich der erwartete Cashflow geteilt durch das Eigenkapital“ erhalten. Da wir den CF aber nicht gegeben haben, müssen wir diesen erst noch berechnen.
Die Formel dafür ist „CF gleich X mal in Klammern 1 minus s“,

CF=X\times\left(1-s\right)

in diesem Fall also für Unternehmen 1:

{CF}_{U1}=800\times\left(1-0,3\right)=560

Und für Unternehmen 2: 400 mal in Klammern 1 minus 0,3 gleich 280.

{CF}_{U2}=400\times\left(1-0,3\right)=280

Nun bestimmst Du den EK Kostensatz von Unternehmen 2. Das funktioniert genauso wie bei Unternehmen 1. Du erhältst also ein k ek von 280 geteilt durch 1.000 ist gleich 0,28.

{k}_{EK}=\frac{280}{1000}=0,28

Im nächsten Schritt wollen wir mit Hilfe dieses Kostensatzes den GK Wert von Unternehmen 1 bestimmen. Da Unternehmen 1 im Gegensatz zu Unternehmen 2 auch Fremdkapitalfinanziert ist, müssen wir hier den Steuervorteil durch die anteilige FK-Finanzierung berücksichtigen. Das sieht dann so aus: GK 0 gleich ECF von Unternehmen 1 geteilt durch k EK plus s mal NFK.
Also 560 geteilt durch 0,28 plus 0,3 mal 400 gleich 2120.

Da bei der APV-Methode immer der Gesamtwert bestimmt wird, in der Tabelle aber nach dem Wert des EK gefragt wird, müssen wir vom GK-Wert noch das FK abziehen.

{EK}_0={\rm GK}_0{-FK}_0

Also {\rm EK}_0=2120-400=1720

Fazit

Wie du siehst besteht eine Differenz zwischen den drei EK Werten. Der mit dem Equity Multiplikator bestimmte EK-Wert berücksichtigt die unterschiedliche Kapitalstruktur nicht und führt dementsprechend zu einem falschen EK-Wert für Unternehmen 1.

Dir ist vielleicht schon aufgefallen, dass die Differenz der Werte von APV-Methode und Entity Multiplikator der Tax-Shield von 0,3 mal 400 ist. Genau deshalb ist auch der Wert, der mit der APV-Methode bestimmt wird richtig. Denn hier wird die unterschiedliche Kapitalstruktur der beiden Unternehmen berücksichtigt: Unternehmen 2 ist rein EK-finanziert, während Unternehmen 1 anteilig Fremdfinanziert ist. Das musst du bei der Berechnung natürlich berücksichtigen.

Na also, jetzt fehlt dir nur noch ein passendes Vergleichsunternehmen und schon kannst du den Wert deines eigenen Unternehmens bestimmen!

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