Corporate Finance

Insolvenz und Dividenden

Inhaltsübersicht

Was sind Insolvenzkosten und wie wirkt sich deine Dividendenpolitik auf deinen Unternehmenswert aus?
Nach diesem Beitrag weißt du Bescheid!

Insolvenzkosten und Dividendenpolitik

Im vorherigen Video haben wir uns angeschaut, welche Auswirkungen die Berücksichtigung von Steuern auf die Kapitalstruktur hat. Dabei haben wir festgestellt, dass unsere optimale Kapitalstruktur durch den Steuervorteil rein aus Fremdkapital besteht. Wie Du dir vermutlich denken kannst, nimmt mit einem steigenden Verschuldungsgrad auch die Insolvenzwahrscheinlichkeit deines Unternehmens zu. Das hat zur Folge, dass erwartete Insolvenzkosten bei der Betrachtung der Kapitalstruktur berücksichtigt werden müssen.
Dabei kann zwischen direkten und indirekten Insolvenzkosten unterschieden werden.
Schauen wir uns zunächst mal an, was direkte Insolvenzkosten sind. Das sind Kosten, die unmittelbar mit der Insolvenz oder deren Abwicklung in Verbindung stehen. Beispielsweise also Verfahrenskosten, Kosten für einen Insolvenzverwalter oder für die Arbeitszeit, die das Management zur Abwicklung der Insolvenz aufbringen muss. Die direkten Insolvenzkosten zeichnen sich dadurch aus, dass sie nur dann auftreten, wenn tatsächlich eine Insolvenz vorliegt.
Wie wir im letzten Video festgestellt haben, macht der Steuervorteil die Verwendung von Fremdkapital attraktiver. Da wir jetzt auch die Insolvenzkosten betrachten, sorgt das bei gleicher Ausgangssituation für einen Anstieg der Attraktivität des Eigenkapitals.

Direkte Insolvenzkosten
Direkte Insolvenzkosten

Indirekte Insolvenzkosten

Die indirekten Insolvenzkosten hingegen treten bereits vor einer möglichen Insolvenz und auch dann auf, wenn zukünftig keine Insolvenz eintritt. Grund dafür ist die Angst der Stakeholder vor einer möglichen Insolvenz. Je größer die Wahrscheinlichkeit dafür ist, desto höher sind die indirekten Insolvenzkosten. Beispiele für indirekte Insolvenzkosten sind schlechtere Konditionen bei Zulieferern aus Angst vor einem Leistungsausfall oder auch ein Rückgang der Verkaufszahlen, da die Kunden einen zukünftigen Serviceausfall befürchten.
Während die direkten Insolvenzkosten beispielsweise durch einen Aufkauf und eine Umstrukturierung relativ schnell beseitigt werden können, dauert es bei den indirekten Insolvenzkosten länger bis sich die Ausgangssituation verbessert. Du solltest bei der Wahl deiner Kapitalstruktur also immer ein Auge auf die Insolvenzwahrscheinlichkeit und die damit verbundenen Kosten haben.

Dividendenpolitik

So weit so gut. Schauen wir uns im nächsten Schritt an, wie sich die Dividendenpolitik eines Unternehmens auf dessen Wert auswirkt.
Wenn ein Unternehmen am Ende des Jahres einen Überschuss erzielt, hat es zwei Handlungsmöglichkeiten: Das Geld einbehalten oder eine Dividende an die Anteilseigner zahlen und die Finanzierungslücke durch Aufnahme von neuem Eigenkapital schließen. Diese beiden Möglichkeiten und deren Auswirkungen schauen wir uns jetzt an. Ausgangspunkt dieser Aufgabe ist die Dividendenthese. Diese besagt, dass Aktionäre heutige, relativ sichere Zahlungen zukünftigen, unsicheren Zahlungen vorziehen.
Bevor wir zur Aufgabe kommen, klären wir zunächst die Bezeichnungen:
X ist der Wert des Unternehmens in einem Jahr vor einer möglichen Dividendenzahlung, {GK}_t ist der Gesamtwert des Unternehmens zum Zeitpunkt t, P_t ist der Preis einer Aktie zum Zeitpunkt t, m die Anzahl der Aktien in t gleich 0, n die Anzahl der Aktien in t gleich 1, {d}_t die Dividende zum Zeitpunkt t und {D}_t=m\bullet\ d_t ist die gesamte Dividendenzahlung in t.

Dividendenthese
Bezeichnungen

Beispiel

Wir betrachten ein ausschließlich durch Eigenkapital-finanziertes Unternehmen mit folgenden Werten:
m gleich 200, {GK}_0=m\times\ P_0=2000, {P}_0=\frac{2000}{200}=10. Der Preis eines Anteils ist also gleich 10.
Der Gesamtwert des Unternehmens X in einem Jahr ist 2.200 €. Du als Alt-Aktionär besitzt 10 Prozent der Anteile des Unternehmens.

{VM}_0= m_{AK}\bullet\ P_0=20\times10=200.

Alt-Aktionär zu sein bedeutet dabei, dass du schon vor einer Veränderung der Aktionärsstruktur Aktien besessen hast.
Möglichkeit eins für die Dividendenpolitik des Unternehmens wäre nun, keine Dividende zu zahlen und kein Eigenkapital aufzunehmen. Schauen wir uns an, was das bedeuten würde. Wenn keine Dividende gezahlt wird, ergibt sich der Preis einer Aktie in einem Jahr aus der Formel

{P}_1=\ \frac{X}{m}\ also\ \frac{2200}{200}=11.

Einer deiner Anteile hat also einen Wert von 11 €. Du besitzt weiterhin 10 Prozent der gesamten Anteile. Denn: 11 mal 20 ist gleich 220, also ein Zehntel von 2.200.
Schauen wir uns die zweite Möglichkeit für die Dividendenpolitik an. Hier werden Dividenden ausgeschüttet und neues Eigenkapital aufgenommen, um die Finanzierungslücke zu schließen.
Pro Anteil wird eine Dividende von 1 gezahlt. Also insgesamt Dividenden in Höhe von

m\bullet\ d_1=D_1=n\bullet\ P_1=200.

Der Preis einer Aktie ergibt sich dann aus

{P}_1=\frac{X-D_1}{m}=\frac{2200-200}{200}=10.

Der Preis bleibt also gleich.
Dein Vermögen als Alt-Aktionär ergibt sich demnach so:

{VM}_1=m_{AK}\bullet\ P_1+m_{AK}\bullet\ d_1=20\bullet10+20\bullet1=220

Dein Anteil am Unternehmen lässt sich dann so berechnen:

Dividendenpolitik
Berechnung

N ist dabei die Anzahl an neuem Eigenkapital, das aufgenommen wird, um das Defizit auszugleichen.
Der Wert deines Vermögens beträgt unabhängig von einer Dividendenzahlung 220 Euro. Der dem Unternehmen beigemessene Wert ist also für einen bestimmten Zeitpunkt, unabhängig von der Dividendenpolitik, feststellbar. Dieses Ergebnis steht im Widerspruch zu Dividendenthese.

Jetzt weißt du was für eine Rolle die Insolvenzkosten für dein Unternehmen spielen.


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